中国经济是否会紧随股市而下行？

人生有爱

2009/09/01 18:36:38

 

 

崔宇

中国股市与实体经济之间的关系一直扑朔迷离，但自2007年以来，二者之间似乎出现了亦步亦趋的关系，比如，2007年10月中国股市领先实体经济见顶，2008年11月又领先实体经济见底。去年底以来二者都实现了V型反弹，那么今年8月份中国股市的暴跌是否意味着中国经济也将驶入下降通道？

这种担忧有其道理，因为中国股市的这轮下跌同商业银行收紧信贷有着千丝万缕的关系，而信贷收紧自然会让市场担心货币政策不再宽松，影响经济复苏的进程。但是，如果股市的上涨是由信贷资金推动的，即使下半年信贷规模不会保持上半年的天量水平，随着股市下跌，信贷资金将重新回到实体经济，反而还更有利于实体经济复苏，更何况目前4万亿投资计划才刚刚上路。今年下半年和明年货币政策将不再是主角，更多的要看财政政策的表现。

在全球通过宽松货币政策来“救市”的背景下，资产价格泡沫似乎是一个无法避免的过程，因为扩张的流动性不会全部注入到实体经济中，总是会先进入流动性和回报性更高的资本市场。只不过中国的“适度宽松”货币政策更多的是商业银行通过信贷扩张实现的，尽管违规，但信贷资金必然会绕道渗漏到股市和房地产市场之中。

据清华大学世界与中国经济研究中心主任李稻葵教授的估计，上半年7.37万亿元贷款中至少有6.0617万亿，即20％-40％处于闲置状态。同时他也认为资产价格泡沫也是货币政策效力先行而财政政策滞后所导致的特有现象，也是实体经济恢复的必修课，而且资产价格同实体经济总产出之间还存在“负相关”，即使在货币供应量保持不变的情况下，资金从资本市场流向实体经济，也将会导致资产价格有所下降和实体经济总产出增加。

从这个意义上来看，股市由于信贷资金的撤出而阶段性下跌，从而与实体经济复苏保持同步也并不是坏事，只不过由于信贷资金进入股市的成本和风险较高，进入和撤出都追求“短平快”，导致股市这轮调整过于剧烈。但是，中国经济能否随股市下跌而“获利”，关键在于信贷资金从股市撤出后是否会进入实体经济，特别是能否真正拉动民间投资。

这一过程存在一些不确定性。比如，尽管二季度上市公司整体净利润环比增长37.36％，而且七成以上的公司实现了环比增长，但业绩表现最好的工商银行，建设银行，中国石油，中国银行，中国石化和中国神华等十大公司的净利润就占据了全部上市公司净利润总额的70％，大多数公司则表现欠佳。这从某种程度上显示出中国经济的复苏还是半冷半热，只是依靠大国企在支撑复苏，这也间接导致了股市的下跌。

可以看出，尽管上半年是货币政策推动了中国的经济V型复苏，但由于商业银行在信贷投放上的“垒大户”，信贷资金更多地投向了地方政府主导的投资项目，导致各行业和企业复苏冷热不均，民间投资启动乏力，再加上现在商业银行出现了“惜贷”情结，所以“适度宽松”的货币政策似乎已经难以为继，此时财政政策应该浮出水面。

尽管去年底中国政府推出了两年4万亿的投资计划，其中中央政府计划支出1.18万亿。但截至8月份，中央才只拿出了3800亿，今年还剩余2000多亿的中央投资等待下发，明年则剩余5800多亿的中央投资等待下发。这为经济的进一步复苏奠定了基础。

在可预期的未来，由于商业银行的“惜贷”而造成的货币政策被动收紧，固然能够通过财政政策的接力来弥补，至少可以延续中国经济的V型复苏态势，不至于在短期内出现二次探底。但由于4万亿投资计划还多是投向基础设施，能否拉动民间投资还是未知数，中国经济也许会出现近看是V，远看是W的走势。

（本文作者崔宇是《华尔街日报》中文网专栏撰稿人。文中所述仅代表他的个人观点。）