[原创]东边日出西边雨道是无晴却有晴

    信息简述：

　　辰州矿业昨日发布公告称，拟对甘肃辰州增资5000万元，投资2700万元收购河北隆化鑫峰矿业并对其增资2000万元，出资5761余万元收购中南锑钨49.49%股权。同日，公司还发布了2007年年报。

　　信息点评：

    公司年报显示，报告期内公司实现销售收入1420.74百万元，同比增长11.66%，利润总额182.67万元，同比减少12.10%，其中归属于母公司净利润140.86百万元，同比增长45.25%；利润总额减少是因为成本增加毛利率降低，归属母公司净利润增长这主要是由于07年公司合并报表范围扩大，少股股东权益减少所致。

　　年报同时显示，公司年产黄金3,364.52千克，同比增长9%，约高于我们此前的预期，其中矿产金1610.76千克，同比增长10.84%，冶炼金1753.76千克，同比增长7.52%；精锑生产16,489吨，同比增长18.92%，也高于我们的预测；氧化锑10180吨，仲钨酸铵1,426标吨，均大幅低于我们之前的预期。

　　公司资源储量方面的进展到是令人惊喜，截止2007年底保有金金属量29086千克，同比增长20.45 %；锑金属量147145吨，同比增长11.77%；钨金属量27,466吨，同比增长10.5 %，不仅抵消了生产的损耗，而且实现了后备资源储量的稳步扩张。摇钱树下教你摇钱术

　　增资扩建甘肃辰州老豆金矿的矿石处理能力，将矿石采选规模由100吨/日提升至300吨/日，氧化矿堆浸处理能力由5000吨/年扩建到7.5万吨/年，产能均大幅提升，可增加金产量226千克，锑产量955吨，我们预计此项目将在09年左右投产。

    公司出资收购隆化鑫峰矿业，布局河北，建设100吨/日的采选规模，实现年产金130.5千克，从采选规模和产量上看，矿石品位比老豆金矿高，但储量有限，未来更多作为公司布局河北矿业的一个支撑点。

　　公司终于如我们之前预期，出资收购中南锑钨部分股权，实现对其的控股，此举不仅可减少诸多关联交易，整合供应关系，理顺产业链条，更可建立更广阔锑金原料供应渠道，为公司长远发展提供资源支撑。具体可见辰州矿业调研报告。

　　公司新邵辰鑫12万吨/年的金锑精矿开采项目进展不利，导致公司每年将损失新增金金属量375.94公斤，锑金属量561.60吨，募集资金可能会转投其他项目，影响公司未来业绩。摇钱树下看摇钱术

　　利润分配方面，公司拟以2007年末总股本为基数，向全体股东每10股派发现金红利1.50元（含税），同时用资本公积金转增股本每10股转增4股。

　  我们调整了对辰州矿业的盈利预测，我们预计辰州矿业按目前的股本计算，08-10年EPS将分别实现0.60元、1.06元和1.53元较之前的盈利预测有所调低。维持“增持”评级。

    信息简述：

　　辰州矿业6日公告，以5200万元收购黄石潘隆新矿业有限公司（下称“潘隆新矿业”）59.09%的股份，并同时单方面增资3200万元，增资后公司的持股比例为70%。摇钱树下看摇钱术

　　信息点评：

　　潘隆新矿业目前合法拥有黄石阳新县潘桥乡钨铜矿采矿权，矿产资源储量方面公司没有进行披露。从资产评估结果上看，总资产评估增值6626.33万元，较审计增值228.1%，净资产评估增值6528.23，较审计增值290.5%，应该是采矿权的增值。公司合计以8400万获得70%股权，以每股3元计算，相当于截止2008年4月30日每股净资产的5.26倍市净率，与目前A股市场基本金属公司平均市净率相仿，还算合理。本次收购是公司上市以来第9次对外投资，公司未来可能将希冀于此一平台在湖北省内进行矿业整合或投资，将投资触角向更广泛的地域延伸，希冀星星之火燎原。

　　前期困扰公司关于新疆两个矿权的问题已经圆满得到解决，为公司后期的大规模投资建设铺平了道路。公司1季度遭受雪灾影响业绩不如人意，但从其对半年度的经营业绩预测来看还是符合我们的预期的，二季度业绩将会有所好转。公司将于近日实施利润分配及资本公积金转增，按转增后股本全面摊薄计算，我们预计其08-10年EPS将分别达到0.43元、0.74元和1.02元。摇钱树下看摇钱术

    业绩低于预期

    公司2007年实现合并销售收入142,074万元，归属于母公司净利润14,086.62万元，基本每股收益为0.432元，摊薄每股收益为0.355元，低于我们预期。业绩低于预期的主要原因是产品毛利下降及产量低于预期。公司拟每股派发0.15元红利，按每10股转增4股的比例用资本公积金转增股本。顶 点 财 经

　　收购中南锑钨股权增强锑钨产业竞争性

    公司以5761.7073万元收购中南锑钨49.49％股权，将进一步增大公司在锑钨产品的经营和出口方面的竞争性，同时减少关联交易。

　　调低公司2008年盈利预期，给于“持有”评级

    公司2008年计划生产黄金4吨，生产精锑18000吨（内部消化9000吨），生产氧化锑11600吨，生产仲钨酸铵1700标吨。此计划低于我们原先预期，因此我们相应调低了公司2008年盈利，我们预计公司2008-2010年每股盈利分别为0.71、1.16、2.02元。我们给于公司“持有”评级，目标价23. 4元，相当于08年33倍市盈率，09年20倍市盈率。

　　风险提示：1、矿山开发具有不确定性2、价格下滑风险

    业绩低于预期

    2007年公司实现合并销售收入142,074万元，同比上年增长11.66%；营业利润18,036.42万元，同比上年减少16.98%，利润总182,670,204.18万元，同比上年减少12.10%，净利润14,017.33万元，其中归属于母公司净利润14,086.62万元，同比上年增长45.25%。全年共生产黄金3,364.52千克，比上年增长9%；其中矿产金1610.76千克，比上年增长10.84%，冶炼金1753.76千克，同比增长7.52%；共生产精锑16,489吨（包括生产氧化锑内部转化5,619吨），同比上年增长18.92%；共生产氧化锑10,180吨，同比上年增长17.39%；共生产仲钨酸铵1,426标吨，比上年减少6.50%。顶 点 财 经

　　全年完成采掘总量184万吨，同比增长38%，选矿处理量99万吨，同比增长27%。公司2007年基本每股收益为0.4325元，摊薄每股收益为0.3559元，低于我们预期。

　　公司主营收入中黄金、锑、钨仍呈现三分天下的局面，但黄金、锑比例略微提高。2007年公司黄金、锑（包括精锑和氧化锑）、仲钨酸铵在主营收入中所占比例分别为40.95%、42.41%、13.43%；黄金、锑（包括精锑和氧化锑）、仲钨酸铵在主营利润中所占比例分别为44.51%、29.46%、23.31%。

    业绩低于预期的主要原因是产品毛利下降及产量低于预期。公司主营产品中锑原材料由于锑金精矿等原料收购价格涨幅较大，原材料价格上涨，导致精锑的毛利率下降8.79个百分点，成品金的毛利率下降0.56个百分点。由于仲钨酸铵销售价格下降，子公司湘安钨业钨原矿品位下降，导致仲钨酸铵毛利率下降11.28个百分点。另外，公司仲钨酸铵产量为1426吨，也低于我们先前的产量预测。

    每股派发0.15元红利，每10股转赠4股

    公司公布了2007年利润分配及公积金转增股本预案。公司拟以2007年末总股本39,100万股为基数，向全体股东每10股派发现金红利1.50元（含税），合计派现58,650,000元，剩余未分配利润78,103,826.15元结转下一年度。摇钱树下教你摇钱术

　　2007年末母公司资本公积金余额为1,219,247,607.49元，公司拟以2007年末总股本39,100万股为基数，按每10股转增4股的比例用资本公积金转增股本，共计156,400,000元。经转增后，尚余资本公积金1,062,847,607.49元。

　　通过转赠股本，有助于增加公司股本流动性。

　　收购中南锑钨股权增强锑钨产业竞争性

    公司公告2008年4月12日，公司与湖南省中南五金矿产进出口有限公司、湖南省中南五金矿产进出口有限公司工会及衡阳南东有色金属有限责任公司签订股权转让协议，合计收购以上三家股东所持湖南省中南锑钨工业贸易有限公司（以下简称“中南锑钨”）49.49％股权，股权转让的价款总额为人民币5761.7073万元。

　　中南锑钨为公司主要的出口平台。中南锑钨在从事锑钨产品的经营和出口方面具有较大优势，拥有商务部认可的锑制品出口资格和钨制品出口资格，已经积累了一批国际市场优质客户资源，同时拥有一支具有丰富经验的高素质的国际市场开拓团队，而本公司在锑钨矿产资源开发和生产加工领域拥有一定的品牌优势和领先的技术优势。本次收购完成后，公司产销结构将进一步优化，同时中南锑钨纳入公司的合并范围后，会大大减少公司的关联交易。

    资源及矿石自给率是未来盈利增长的关键

    公司作为专注于金钨锑领域的专业矿业公司，资源储量及矿石自给率是保证公司盈利的关键因素。

　　公司加大了对国内外资源考察勘探力度。2007年度公司共考察矿山资源项目24处，考察范围覆盖国内11个省、自治区和塔吉克斯坦、印度尼西亚、缅甸等国外矿山。全年正式签约项目六个，签约投资金额2.24亿元，目前在甘肃、新疆、陕西、江西等资源大省均建立了资源基地，同时为公司后续发展储备了一批有潜力的投资项目。公司及子公司拥有和控制的探矿权16个，面积341.42平方公里，同比增长了4.01 %；拥有和控制的采矿权17个，面积39.58平方公里，同比增长了26.21%；2007年底公司保有资源储量矿石量1047.75万吨，同比增长31.08%，金属量：金29086千克，同比增长20.45 %；锑147145吨，同比增长11.77%；钨27,466吨，同比增长10.5 %。随着公司募投项目的进行，未来资源储量增加十分可观。

    公司主营产品为金、钨（仲钨酸铵）、锑（精锑和氧化锑）。公司产品中金一部分是由公司自产的金精矿冶炼而成，一部分金精矿外购，还有部分外购贵锑和矿产金再精炼成黄金；锑产品部分由自产的锑精矿冶炼而成，部分外购锑精矿，三氧化二锑部分由公司自产的锑锭加工而来，部分由外购的锑锭加工；钨产品主要是由钨精矿加工成的APT。目前公司黄金矿石自给率在45%左右，钨矿石自给率在95%左右，锑自给率在50%左右，在国内有色金属企业中自给率处于较高水平。在未来几年，随着矿石供应量的增加，公司自给率将进一步提高。预计在08年公司黄金自给率将在60%左右，钨自给率在98%左右，锑自给率达60%。给你摇钱树不如给你摇钱术

    产品价格稳中有升

    目前国际金价已经突破了1980年所创下的850美元/盎司的历史高位，突破了1000美元/盎司。若将通货膨胀等因素折算到金价之中，1980年的850美元/盎司金价相当于目前的1500美元/盎司，金价仍有较大的上升空间。保守的估计08年黄金均价可以保持在200元/克以上。顶点财经topcj.com

　　由于我国为全球主要锑供应国，其产出、国内消耗及出口量对国际市场的锑定价有重大影响。国家自2001年以来加强管制锑行业的产量及出口量，使全球锑市场的供应过剩情况得以缓解。近年来，我国出口的锑产品由锑金属变为三氧化二锑等锑的氧化物。目前国内锑业的整体情况来看，国内锑品行业存在生产基地较为集中、锑品主产地产能较大，国内私营中小锑品生产企业较多、其私营企业的总产量与产能在国内锑品产量与产能所占比重较大，但私营企业资金实力仍不太雄厚等特点。目前国家政策目标导向十分明显，即限制低层次资源型产品加工出口，使资源向优势企业集中，以上措施对稳定锑价起到了有力的保证。随着大型企业对中小型企业的不断整合，未来锑价仍将保持稳中有升。

　　由于中国是全球钨精矿和APT的主要供应国，随着近年来国内对钨行业加强控制和管理，中国钨精矿和APT供应减少，使得国内市场价格对国际市价的影响不断提高。同时，由于国内市场需求十分旺盛，造成国内价格曾一度高于国际市场价格。随着国家对我国钨金属行业的调整进一步加快，钨类产品价格仍将保持平稳。

    调低2008年盈利预期

    公司2008年计划生产黄金4吨，生产精锑18000吨（内部消化9000吨），生产氧化锑11600吨，生产仲钨酸铵1700标吨。此计划低于我们原先预期（祥见我们于2008年1月14日发布的《辰州矿业调研简报》），因此我们相应调低了公司2008年盈利，我们预计公司2008-2010年每股盈利分别为0.71、1.16、2.02元。我们给于公司“持有”评级，目标价23. 4元，相当于08年33倍市盈率，09年20倍市盈率。顶点 财经

    风险提示

    1、因矿山开发是一项高风险投资，公司在全国范围内的矿产资源开发具有很大的不确定性，如果公司在矿山投资方面出现重大失误，将对公司盈利及发展造成严重影响。

　　2、锑目前用途比较狭窄，主要用作阻燃剂。如果出现新的替代品，有可能对其价格产生较大影响，直接影响到公司锑产品的盈利情况。同时，如锑在未来开发出新的用途，将对其价格有提升作用，从而增厚公司的盈利。topcj.com

　　3、如果APT价格出现大幅度下滑将影响公司盈利。

    投资摘要：

　　辰州矿业积极对外扩张，广泛布点，力争整合当地上游资源，保障公司长久发展。公司在甘肃、新疆等地已设立分/子公司，日前又在设立陕西辰州、江西地原和新邵四维等子公司虽短期内无法产生盈利，但这种发展策略会推动公司未来业绩增长。

　　辰州矿业曾表示欲收购中南锑钨股权，如果此项收购得以顺利实施，不仅可减少诸多关联交易，整合供应关系，理顺产业链条，还可提升辰州矿业锑钨制品的国际市场知名度和议价能力，建立更广阔锑金原料供应渠道，为公司长远发展提供资源支撑，具有协同效应。摇钱树下教你摇钱术

　　辰州矿业的高级管理人员和核心技术人员大多都有近20年的工作经历，熟悉矿山冶炼业务和投资风险，同时公司一直致力于金锑钨伴生矿的采选冶炼，公司在选择新矿点过程中可以有效避免与行业巨头的冲突，实行差异化竞争。

　　我们维持对辰州矿业08-09年的盈利预测分别为0.74元和1.21元，但考虑到目前市场大幅调整，整体市盈率大幅下降，公司的市盈率溢价也相应调整，调低公司估值水平至09年35倍PE，目标价调整为42元，在目前价位给予公司“增持”评级。

    做大黄金、做强锑钨辰州矿业最早可追溯至具有百年历史的湘西金矿，历经改制形成如今主要以金锑钨伴生矿、金锑伴生矿的勘探、采选、冶炼及深加工为主营业务的多金属矿业公司。目前公司黄金产量居湖南省第一位，锑系列产品产量位居全国第二位，以仲钨酸铵（APT）为产品的钨产量也排在湖南省前列。公司控股股东为湖南金鑫黄金集团有限公司，旗下还拥有以黄金为主营业务的湖南黄金洞矿业有限责任公司。

　　公司坚持“做大黄金、做强锑钨”

    发展战略，优先做大做强黄金产业，尤其是矿产黄金产量力争快速增加，同时重点突出自身在锑钨行业的控制力，并择机延伸产业链，提高产品的附加值和盈利能力，促进金锑钨三种金属共生发展，力争“十一五”末年产黄金产量10吨，年产仲钨酸铵3500吨、锑锭及其制品30000吨，成为国内锑钨行业具有重要影响力的专业性黄金、锑钨制品生产企业。

　　辰州矿业旗下分子公司众多，其中与主营业务相关的分子公司情况见表1所示，就目前的情况看，辰州矿业主要的盈利来源于公司本部、新龙矿业和湘安钨业，洪江辰州和溆浦辰州都是新建不久，尚未达产，未能实现盈利。

    星星之火，力争上游

    辰州矿业从其目前矿山及冶炼产能产量来看，矿山产能基本上完全释放，但是冶炼产能利用率严重不足，公司募集项目中有五个项目都投向矿山产能的扩产，到09年末矿山业务的产能合计将达120万吨，比06年增加近60万吨，矿山产能的扩产也将使公司现有资源保有储量令人担忧。因此辰州矿业至上市以来，已进行了几项对外投资，相继收购新疆两个黄金矿权、设立陕西辰州、新邵四维、江西地原等子公司。新疆大地宝贝8号矿权和鸽子沟矿权目前虽然存在采矿权过期等瑕疵，但一般而言矿权延续问题不大，我们相信3个月内应该能够得到有效解决，同时该两矿已有较好基础，相应投入后短期内即有产出，此举将丰富辰州矿业自有金矿来源，有利于其黄金业务毛利率的提升；陕西辰州、江西地原和新邵四维等的设立虽短期内无法产生盈利，但连同公司在甘肃、新疆等地设立的分子公司，辰州矿业对外广泛布点，力争控制和整合当地上游资源，有利于公司长期的发展，未来还将在内蒙、四川等地寻找更多的后备资源。公司还与各地中小型矿区开展多样合作方式，发挥公司在技术和资金方面的优势共同开发矿山，如司徒铺钨矿、符竹溪金矿等通过支付固定回报方式进行合作开发。与此同时，辰州矿业将新邵锑业、新邵辰鑫和新邵四维交由新龙矿业进行管理，加上此前由新龙矿业全资拥有的东安新龙和东港锑品，新龙矿业将拥有5家子公司，6个矿山基地，两家冶炼厂，矿权面积近43.27平方公里，在湖南省内将与公司本部形成双核运作格局，有利于提升新龙矿业的资源开发实力和业务发展水平。

    辰州矿业曾在招股说明书中披露欲收购中南锑钨股权，力争通过增资扩股或收购等方式成为中南锑钨第一大股东和实际控制人，此举将使中南锑钨成为辰州矿业的锑金原料进口和锑钨制品出口的平台。中南锑钨目前拥有有色金属制品进出口资质和锑钨制品出口配额，且出口配额在全国分配比例中逐年增加，而辰州矿业自身缺乏此项资质，辰州矿业及其子公司仅拥有锑品和钨品的出口供货资格，并且是国内唯一一家同时具有锑品和钨品出口供货资格的企业，如果此项收购得以顺利实施，不仅可减少诸多关联交易，整合供应关系，理顺产业链条，辰州矿业还将借助中南锑钨在国际贸易方面的丰富经验和专业人才及海外营销网络，拥有稳定的国际客户，从而提升辰州矿业锑钨制品的国际市场知名度和议价能力，同时通过中南锑钨掌握国外锑金资源客户资料，建立更广阔锑金原料供应渠道，为公司长远发展提供资源支撑，都将产生协同效应，比较值得期待。

　　管理层经验丰富，年轻人快速成长寻摇钱术　到顶点财经

    辰州矿业的高级管理人员和核心技术人员大多都有近20年的工作经历，熟悉矿山冶炼业务和投资风险。公司管理层清楚地了解自身与行业巨头的差距，因此在选择新矿点的过程中倾向于选择金锑钨伴生矿，实行差异化竞争，这样一方面可以利用自身的技术优势，又可以有效避免与行业巨头的争夺资源。公司目前对外扩张主要是通过输出管理人员的方式进行，而近几年公司每年有100多名新进大学毕业生，有些毕业生很快成为公司骨干，挑起重任，这为公司的快速扩张奠定了良好的人力资源基础，这在国有老矿当中是不多见的。

　　维持盈利预测，更新估值水平

    通过这次的实地调研，我们对辰州矿业有了一些新认识，尽管此前因罕见大雪天气致使辰州矿业部分矿山停产一段时间，当时我们预计雪灾影响08年业绩约5%，但春节期间也是例行停产检修的时间，同时公司主要的生产能力受到的影响并不大。

　　国际黄金价格已经突破1000美元/盎司，并保持持续攀升，我们预计未来一段时间也将保持高位震荡；锑虽呈现出需求疲软迹象，但价格大幅下跌的可能性不大，目前的价格仍高出我们预测；钨产品由于出口关税的因素，造成国内外市场价格倒挂，出口受到抑制，价格短期内有一定下滑，但市场信心正在恢复，APT价格已回升至我们预测之上。

    我们维持对辰州矿业08-09年的盈利预测分别为0.74元和1.21元，但考虑到目前市场大幅调整，整体市盈率大幅下降，公司的市盈率溢价也相应调整，调低对公司估值水平09年35倍PE，目标价调整为42元，在目前价位给予公司“增持”评级。顶 点 财 经